10吨吊装带

　　7月底以来，国际大豆价格呈现震荡上行趋势，截至8月30日，CBOT活跃合约收盘价为1432美分/蒲式耳，环比上涨约5%。国内豆粕价格则呈现更明显的上涨态势，8月内，DCE2209豆粕合约上涨近10%，张家港豆粕现货价格环比上涨4.7%至4500元/吨左右。在北美大豆即将上市之际，市场普遍关注国际大豆价格后续走势及对于国内豆粕价格的影响。

　　我们认为，本次国内外豆系品种价格上涨原因略有不同。国际方面，前期宏观利空的超跌回补，叠加不利天气对市场情绪的扰动，共同推升国际大豆价格。具体来看，一是美国7月末季调CPI年率增长8.5%，不及预期的8.7%，使得8月市场对美联储继续激进加息的预期有所减弱，基本面因素重回定价核心；二是由于旧作美豆库存消费比持续低位，市场亟需北美兑现丰产预期，因此在优良率持续走低的背景下，主产区天气情况成为近期推升大豆价格的主要交易逻辑。国内方面，供需阶段性偏紧是本轮豆粕价格上涨的主要原因。供给端，受6-7月榨利持续亏损影响，7-8月进口大豆到港量不断下滑，而需求端，进入8月，市场预期养殖旺季来临，叠加双节备货，终端走货逐步好转，豆粕企业库存下滑明显。

　　向前看，新季美豆上市前，我们预计国际大豆价格或将维持近强远弱格局。具体来看，从目前的大气海洋条件来看，拉尼娜概率上升、活跃的西非季风和高于历史同期的大西洋海面温度均为飓风季的活跃奠定了基础[1]，因此我们认为，短期内不利天气交易题材仍有一定空间。中长期来看，美豆丰产预期下，四季度末国际大豆价格或将承压。国内方面，短期新季美豆到港前，供需错配或将延续至10月底，四季度末进口成本或逐步回落。供给端，我们预计未来1-2个月，进口大豆到港预期或仍继续下降。而需求侧进入9月后，各地天气逐渐转凉利于豆粕存储，部分下游养殖备货积极，同时疫情局部反复，企业担忧疫情影响后续运输，下游开始逐渐累库。中长期来看，进口大豆成本存一定下降预期，但南美天气风险仍不容忽视。从目前采购进度来看，10-11月原料大豆到港或将明显提升，原料端供应或重回宽松预期。价格方面，在维持南美产量相对乐观的假设下，四季度至明年1月，我们预估美豆价格或有望回落至1300美分/蒲式耳的价格水平；国内豆粕，短期价格仍有冲高走强的态势，现货(张家港)价格高点或在4800元/吨附近。

　　国际方面：7月以来宏观情绪整体稳定，天气担忧推升美豆价格

　　7月加息落地后，市场悲观情绪略有缓和。8月初，美国7月末季调CPI年率增长8.5%，不及预期的8.7%，使得市场对美联储继续激进加息的预期有所减弱。虽然8月底的Jackson Hole会议为未来加息节奏更添变数，但总体来看，8月没有进一步利空消息的传出使得市场情绪较6-7月明显恢复。从CBOT大豆持仓来看，截至8月30日，基金多头持仓环比上升14.46%至15.27万张。

　　热夏干扰推升天气担忧。今年夏季副热带高压异常强势，带动北半球多个区域出现极端高温干旱天气(详见《农产品：不利天气，余波尚存》)。美国极端气候指数(USCEI)较历史同期高出20%。据NOAA监测，7月以来，美国南部和东北部地区气温显著上升。受不利天气影响，自6月起新季美豆优良率连续下滑，截至8月26日，优良率仅为57%，显著低于历史均值。单产方面，尽管8月12日USDA给出2022/23年度51.9蒲式耳/公顷的超预期单产预测(同比提升0.5蒲式耳/公顷)，但在单产上调的利空背景下，CBOT大豆主力合约价格仅出现短暂下跌便开始反弹，截至8月底，CBOT大豆价格已收复“失地”，我们认为这反映了不利天气对于价格的支撑。

　　图表：海外大豆及国内豆粕价格走势

　　资料来源：DCE，CBOT，中金公司研究部

　　旧作压榨利润较好。据NOPA数据，美国中西部豆粕价格维持高位，支撑压榨利润走高，7月美豆压榨量达170.22百万蒲式耳，环比提升3.37%，处于五年同期偏高位置(由于美豆出口销售周报自8月11日起暂停更新，故下游出口需求暂时未提供新的交易信息)。

　　图表：美豆压榨量

　　资料来源：NOPA，中金公司研究部

　　国内方面：到港量有所下滑，原料端阶段性供给偏紧，支撑豆粕价格快速走高

　　

　　压榨企业利润持续亏损，进口大豆到港量不断下滑。据中国汇易数据，6月底我国压榨企业利润由正转负，7月底至8月初企业榨利亏损超600元/吨，截至8月30日，江苏、广东、山东企业压榨利润分别为：-179元/吨、-129元/吨和-219元/吨。据中国海关数据，7月我国进口大豆数量为788.3万吨，较6月的825万吨环比下降4.45%。从我的农产品周度数据来看，8月大豆到港104船(约676万吨，按一船6.5万吨计算)，较7月121船下降14%(5月125船，6月117船)。据卓创资讯数据，预计8月我国进口大豆约707.25万吨，较7月的775.27万吨下降8.78%(6月923万吨，5月952.75万吨)。

　　大豆压榨量与开机率小幅增加，豆粕周度企业库存持续消耗。据卓创资讯数据，大豆企业压榨开机率由7月55.73%增至8月的57.47%。卓创数据显示，全国115家重要油厂8月预估大豆压榨总量为 788.63 万吨，环比7月758.42万吨增加30.21万吨。豆粕产量为615.13万吨。可以看出，开工呈现不同程度增加，其中东北地区开机增加较为明显，个别区域由于让电于民月末开工明显下滑，因此整体开工增幅不及预期。从消费端来看，7月豆粕消费量632.3万吨，环比上涨5.88%。据卓创资讯高频数据，截至8月26日当周，我国豆粕周度企业库存为68.5万吨，较6月24日当周的111.5万吨的高点减少38.56%，环比连续9周走弱。可以看到，8月中旬后，市场预期养殖旺季来临，叠加双节备货，终端需求逐步好转。

　　图表：月度豆粕消耗量

　　资料来源：卓创资讯，中金公司研究部

　　

　　图表：国内豆粕月度开工率

　　资料来源：卓创资讯，中金公司研究部

　　向前看，美豆产量大概率“有惊无险”，近强远弱格局或将加固，四季度至明年1月，我们预估美豆价格有望回落至1300美分/蒲式耳的价格水平；国内方面，短期供需错配或将延续至10月，四季度末进口成本或逐步回落

　　国际方面，近强远弱格局显现，大豆价格上行动力缺失

　　短期来看，不利天气扰动仍存，但价格上涨空间有限。进入9月后，北美临近飓风季高峰，根据NOAA的最新预测，2022年度将有60%的概率迎来活跃度超出正常水平的飓风季。而从目前的大气海洋条件来看，拉尼娜概率上升、活跃的西非季风和高于历史同期的大西洋海面温度均为飓风季的活跃奠定了基础，因此我们认为，短期内不利天气题材仍有一定交易空间。但需要注意，8月底的Jackson Hole中鲍威尔发言表明，美联储致力于将通胀控制在2%的长期目标附近，远低于7月的8.5%[2]，带动9月加息75bp的概率上涨，短期内宏观情绪或仍有波动。此外，近期阿根廷政府为鼓励农户出售大豆而频频出台汇率刺激政策[3]，新“豆元”首日，阿根廷大豆日销量创下6个月新高，达到48.72万吨，阿根廷政府表示该优惠政策将持续一个月，则短期内南美旧作大豆的出口加速可能对美豆形成一定竞争压力。

　　中长期来看，美豆丰产预期下，四季度末国际大豆价格或将承压。虽然生长季的不利天气扰动导致市场对于美豆单产的担忧情绪升温，但我们认为，与去年相比，今年整体气象指标并不对单产调减形成支撑，根据我们的预测，2022/23年度美豆单产区间为[51.5-52.2]蒲式耳/英亩，不排除单产仍有上调的可能性(详见《农产品：解析美豆单产系统性偏差，强现实弱预期加固》)。按照此单产测算，2022/23年度美豆产量大概率落在44.9-45.55亿蒲式耳区间，同比上调1.2%-2.7%，丰产上市预期较强。进入四季度，市场交易的重点逐渐转移至美豆销售进度及南美大豆的生长进度上，若南美天气干扰较小，则全球大豆供需格局将逐步宽松，价格回落概率较大。价格方面，在维持南美产量相对乐观的假设下，四季度至明年1月，我们预估，美豆价格或有望回落至1300美分/蒲式耳的价格水平。

　　图表：全球大豆供需情况

　　资料来源：USDA，中金公司研究部

　　国内方面，短期供需错配支撑豆粕价格，四季度中后期进口成本或将开始下降

　　短期来看，国内豆粕价格或维持偏强走势。供给方面，未来1-2个月，进口大豆到港预期或仍继续下降。国内油厂大豆压榨利润一直处于深度亏损状态，导致后期买船进度缓慢，据卓创数据，9月大豆预估到港量仅为689万吨，较8月环比继续下滑。需求方面，消费旺季叠加疫情担忧，企业备货积极。进入9月后，各地天气逐渐转凉利于豆粕存储，部分下游养殖备货积极，同时疫情局部反复，企业担忧疫情影响后续运输，下游开始逐渐累库。贸易商高价出货获利，刺激采购情绪，我们预计，国庆前备货启动，豆粕库存仍有下行空间。同时多地豆粕流向有变化，华东豆粕流入华北及东北。

　　图表：大豆到港量预测

　　资料来源：卓创资讯，中金公司研究部

　　另外，人民币贬值会抬升大豆进口成本，也在一定程度上导致以大豆为原材料的豆粕价格高位运行。具体来看，从年中开始走势相对平稳的人民币汇率，在最近出现了一波明显的贬值。美联储加息，人民币贬值压力增加，国内油脂油料的进口成本将会进一步上涨。我国是全球最大的大豆进口国，当前新季美豆即将上市，正处于销售高峰期，我国买船需求较强，人民币贬值使得大豆进口成本高企，大幅压缩了进口大豆的套利空间，据我的农产品测算，人民币相对美元贬值2%左右，则大豆每船需增加300万元以上人民币的成本。

　　中长期来看，进口大豆成本存一定下降预期，但南美天气风险仍不容忽视。从目前采购进度来看，10-11月原料大豆到港或将明显提升，原料端供应或重回宽松预期。但需要持续跟踪南北美天气，一方面美豆销售季飓风天气或扰动出口节奏，影响国内大豆到港，增加阶段性供给紧张的风险；另一方面，在四季度拉尼娜气候仍大概率出现，巴西大豆种植季天气仍是影响价格大方向的关键。

（文章来源：中金大宗商品）

文章来源：中金大宗商品

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